淺談私募資產分散投資風險的益處

私募資產市場快速增長

包括私募股權、私募房地產和私募信貸在內的私募資產，近年愈來愈到受投資者青睞，其擴張速度也比傳統資產快得多。按全球市值計算，自2005年以來，環球私募股權及私募固定收益的年化增速分別高達17.7%及16%，遠高於傳統上市股票及債券的5.1%。

私募資產受到投資者關注，原因之一是私募資產的流動性及市場透明度較低，因而往往存在溢價，為投資者提供吸引的回報潛力。此外，私募資產類別的波幅也普遍低於上市同類資產，且與股票的相關性較低，有望帶來更多元化的機會。

「平滑估值」難反映真實情況

然而，私募資產是一個複雜的領域，投資者做出決策前或許進行深入研究。私募資產與傳統上市資產的最大不同之處，是其計價方法。上市資產的價格變動會影響到私募資產的價值，但一般而言上市公司乃每天基於市價（mark to market）計價，而私募資產難以做到這一點，其估值是根據掛鈎資產的價值進行評估，且可能每季才發表一次回報水平。因此，上市資產對私募資產的影響會有滯後——這種影響可能會持續幾個季度，並帶來「平滑」估值（Smoothed valuations）的效果。

這種基於評估的平滑估值，或未能準確地反映私募投資的真實波幅和特質，令私募資產於當前季度的回報，與上一季度及後續幾季的回報存在很強的相關性，這種現象又稱為「自動相關性」。

要獲得私募投資的「真實」風險狀況，做法之一是調整私募資產每季報告回報率的加權平均值；其次，是留意私募資產的滯後長度，例如，私募房地產指數只會作出年度更新，因此其滯後效果有可能延續超過一季。第三，是留意私募投資在二級市場上出售的價值，是否需要就資產淨值（NAV）作出折讓。

因此，要把私募資產加入到傳統的資產投資組合之中並非易事。有見及此，普徠仕開發了一個專門用於評估私募資產和上市資產的框架，分析主要私募資產類別的歷史表現，同時考慮到私募和上市資產指數的建構方式、回報計算方式及報價頻率。我們相信，這個框架有助投資者更真實地估算私募資產的風險回報狀況。

我們的研究發現，納入私募資產的確有助分散多元資產投資組合的風險，並提升組合的夏普比率。但當使用「未經平滑」的估值來取代現有數據時，這種效果似乎顯著降低。結論是，私募資產的波動性似乎不如投資者想像般低。

總括而言，「去平滑」後的數據顯示，私募資產的波動性與上市資產其實大致相若。我們認為私募資產某程度上可發揮分散風險、豐富投資組合的角色，但前提是投資者有足夠的實力對私募資產進行研究，並對其進行有效的配置。