小米上市 恐跌穿招股價 抽中點算 冇貨幾時撈底 | 新股分析 | 同股不同權 | IPO
撰文：Smart ED編採部 ｜圖片：中新社、新傳媒資料室
按週五（6日）公布的招股結果，小米上市，是次共發行21.8億股，公開配售申購人數110,016人，一手中籤率100%，超購倍數8.5倍，國際配售部分中籤總人數未有披露，只表示有輕微超額認購。
股份以招股價下限每股17元定價，每手3,400元。
本來小米除了作為首隻「同股不同權」股份外，應該同時成為內地首隻發行中國存託憑證（CDR）的公司，奈行在中證監的「84問」下，CDR計劃被逼推遲。
事實上，這次小米上市要以下限定價，除了市況不就外，中證監的「幫忙」，肯定亦是重要因素。
【小米上市】盈利能力存在疑問
作為內地股市把關人的中證監，其對小米所提出問題，包括優先股公允值虧損、業務性質、以及未來盈利能力等，道出了不少香港以及國際投資者心中的疑問。
首先在盈利表現上，招股書顯示小米過去三個年度，2015年蝕76億元人民幣，2016年賺4.9億元人民幣，2017年勁蝕439億元人民幣。
2017年的勁蝕，主因是優先股公允值變化，令帳面錄得540多億元人民幣虧損所致，而小米截至去年底的淨負債亦因此達到1,272億元人民幣。
所謂優先股公允值虧損，是指公司未上市前多輪融資所發行的可轉換可贖回優先股，按國際會計準則，要求將普通股與可轉換優先股之間的差價計為虧損。
亦即是說，假設當普通股股價上升，與優先股之間的差價愈大，公允值虧損亦會愈大，成為影響公司未來業績表現的一大因素。
另外，若持有人選擇將優先股轉換為普通股，亦將會攤薄小股東利益，特別是在同股不同權結構下，所帶來的影響將較一般上市公司更大。
這也是中證監要求小米「結合主營業務盈利情況、可轉換可贖回優先股公允價值變動、被投資企業公允價值變動，詳細分析報告期各期盈利狀況、財務狀況，並說明公司未來盈利能力發展趨勢」的原因。
事實上，2016年美圖公司（01357）上市時也曾有過類似質疑，當時其超過60億元人民幣的鉅額虧損，一大部分就是優先股公允值虧損。
市場對小米的另一質疑，是其到底是一家硬件公司，還是一家互聯網公司，而這又可歸結為公司估值是高是低的問題。
小米董事長雷軍一直強調，小米不是單純的硬件公司，而是創新驅動的互聯網公司，故其招股價亦是以此釐定。
即使以下限定價，小米往績市盈率仍達40倍，跟阿里巴巴、騰訊控股（00700）等網絡巨頭接近；相反，手機王者蘋果公司（Apple，美股代號：AAPL），往績市盈率只是18倍。
不過據招股書顯示，過去三個年度，互聯網服務業務佔小米營業收入的比例，分別只為4.8%、9.6%和8.6%；相反，同期來自智能手機的銷售收入，佔主營業務收入的比例分別為80.4%、71.3%和70.3%。（見下表）
按中證監的說法，雖然按公司的預期，未來互聯網收入佔比將繼續提高，但同樣以蘋果作比較，後上季度互聯網服務收入佔比為15%。
無論如何，獨角獸之所以為獨角獸，就是因為其神話色彩，值得一定的憧憬溢價。
事實上，儘管有諸多不利因素困擾，小米是次招股仍錄得8.5倍的超額認購，打破了2011年以來大盤股（集資超過400億元）認購倍數的最高紀錄，並獲得眾多機構投資者及超級富豪參與。
【小米上市】市場看淡首日表現
不過，基於近期市況欠佳，對於小米下週一掛後表現，市場人士普遍不太看好。
西證證券經紀助理副總裁陳汝銘表示，相信小米掛牌初期表現只會一般，但因以下限定價，加上富時指數有意將之納入富時中國50指數，應可以守在招股價上。
至於中長線而言，則要看集團能否達到今年及明年的純利增長預期、手機銷售能否保持高增長、MIUI操作系統的活躍用戶增長、以及如何將旗下的服務演化為收入。
他建議投資者可以先行觀望，不用急於買入。
匯福金融集團市場銷售部總監李慧芬就認為，小米難以守住招股價，長線表現亦不看好。
她表示，由於中美貿易戰令市場氣氛欠佳，而小米一手中籤率達100%，即大量散戶有貨，相信掛牌首日不少人都會選擇沽貨，建議不宜沾手，有貨者亦應早沽早著。
