開放私募市場予零售投資者：如何在投資者保障與市場發展中取得平衡

自全球金融危機以來，量化寬鬆政策促使機構投資者對資產多元化和開闢其他收益來源的壓力飛升。私募市場，包括私募股權和私募信貸，提供了吸引投資者的機會。

主要增長動力

除了宏觀經濟因素外，私募投資表現亮麗，也令不少投資者垂涎。例如，私募股權基金能夠在所投的公司中採取長期戰略地位，改善運營，避開公開市場的波動，從而創造顯著的價值。另一方面，隨著傳統銀行風險胃口下降並減少放貸，私募信貸因能夠提供度身定做的融資方案而發展蓬勃。

耶魯大學捐贈基金被視為成功利用私募投資而創造卓越價值的典範。在過去數十年中，耶魯大學持續將相當一部分的捐贈基金（超過20%）分配至私募投資。這一策略為耶魯大學帶來了豐厚的回報，自1985年以來，捐贈基金的年均回報率高達13.7%，遠遠超越公開股票市場的收益表現。耶魯大學的成功進一步加速了其他機構投資者將資產分配至另類投資的趨勢，更推動了私募市場的資產管理規模從2014年的3.8萬億美元增長至2023年的13.1萬億美元。

開放私募市場予零售投資者

鑒於私募市場的驚人增長和表現，市場上開始出現不同聲音，討論是否應該容許零售投資者進入私募投資市場、和機構投資者分一杯羹。支持者認為，零售投資者也應享有私募市場所帶來的潛在機會，好讓他們能在Facebook、Uber或Airbnb等企業成為家喻戶曉的名字之前就能參與其中，從而進一步累積財富，確保長期的財務安全。

然而，儘管私募市場極具吸引力，擴大零售投資者參與私募市場確也風險處處。私募市場缺乏透明度是一個主要問題。有別於公開市場，私募市場的資訊披露要求非常少。事實上，在CFA協會最近發佈的報告中的全球調查顯示，受訪者 (包括一般合夥人和有限合夥人) 認為，儘管私募市場整體運作良好，但在報告和披露方面仍有改進空間。

在調查中，受訪者被問到投資者是否獲得足夠的資訊來監控其基金中的投資時，全球有38%的受訪者表示「沒有」。而亞太地區受訪者認爲資訊不足的數字則更高：中國以外的亞太地區為45%，中國為56%。同樣，中國以外的亞太地區和中國的受訪者中分別有55%和47%認為他們未能獲得足夠關於費用和開支的信息，這一比例與全球的51%相約。

缺乏流動性是另一個憂慮：投資者需要投入資金多年，而退出選項極爲有限。流動性不足是一把雙刃劍 — 雖然它或能防止如恐慌性拋售的衝動行為，但對於零售投資者來說，長年鎖定資金並不容易。考慮到私募投資要求較高的最低投資額，當投資者面對緊急情況或財務狀況變化時，他們可能因爲未能調配資金而陷入困境。相關問題還包括費用，特別是與交易所交易基金相比，私募基金費用要高很多。

信息不對稱幾乎是不可避免的，這對於缺乏議價能力和談判籌碼的零售投資者來說影響深遠，也會引發逆向選擇風險。正如報告指出，要識別具有最佳前景的私募基金並爭取到能投資那些基金的機會，並非易事，即使對機構投資者來說也甚具挑戰性，更遑論是零售投資者了。

儘管私募市場取得了前文中提到的成功，但近幾年來也正面臨逆風。隨著新冠疫情後通脹加劇、利率上升、經濟增長放緩以及信貸供應下降，這些現象均對私募市場造成壓力。無論是基金集資、買賣交易和退出活動均受到影響。而由於IPO市場萎縮、估值不理想，很多私募基金選擇繼續持有既有投資，而非割價求售，導致資本未能如期發還予投資者。在這個情況下，投資者對私募市場的資金配置難以進一步增加。對於私募基金經理來說，倘若來自機構投資者的資金裹足不前，零售投資者將可能成爲行業集資的火車頭。據估計，在全球約280萬億美元的管理資產裏面，零售投資者約佔一半，但他們的投資組合裏卻甚少包括私募基金。這比例只要稍稍上升，也會令行業有翻天覆地的增長。

以負責任的方式降低門檻

如果要促進零售投資者進入私募市場，監管條例將會是不可或缺的一環。在CFA的報告中，當被問及私募市場是否應該受到更多監管時，全球52%的受訪者回答「是，但僅限於有限的監管」，27%表示「不需要」，而19%支持大幅擴展監管。亞太地區的受訪者則對監管有更高的需求。在中國以外的亞太地區，更多受訪者希望大幅擴展監管（25%），而表示「不需要」的則為15%。中國的差距更為明顯，有30%的受訪者選擇大幅擴展監管，只有15%表示「不需要」。

在其他市場，監管機構對此議題表現出開放但謹慎的態度，並通過引進新結構作試點。例如，美國的業務發展公司 （Business Development Companies）、英國的長期資產基金（Long-Term Investment Funds）和歐洲長期投資基金 (European Long-Term Investment Funds) 均允許零售投資者在既定範圍內參與私募市場。事實上，只要在產品設計、透明度和分銷等方面制定全面的政策，就能在保護投資者和市場發展之間取得微妙的平衡。

除監管之外，對零售投資者、投資顧問和基金經理的教育同樣不可忽視。對於投資顧問來説，充分了解各個私募基金的產品特色、私募基金在多元資產組合中所發揮的角色、以及相關的監管要求和道德考量將是基本要求。對於基金經理而言，最重要的是以易於理解的方式向非專業受眾説明一系列問題，包括費用、估值、風險等。

結論

擴大零售投資者進入私募市場是一個複雜的課題，需要在投資者保障及市場發展之間取得平衡。通過建立適當的監管框架、推行透明的操作慣例、提供明確的道德指導以及加強教育，零售投資者可以更安全地涉足這些高回報但高風險的領域。畢竟，幫助投資者獲取可觀回報、並有效地管理風險，才是確保整個行業持續增長的上上之策。

CFA協會亞太地區研究與倡導資深顧問 梁家恩